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申万宏源:银轮股份买入评级
2018-08-27

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  事件:公司发布2018年半年报,实现营业收入26.26亿元,同比增长30.82%,归母净利润2.02亿元,同比增长21.18%,符合之前(15%-30%)的业绩预告区间,符合预期。同时预告1-9月份,公司利润增速在15%-25%,对应2.76亿-3.0亿净利润。

  乘商客户表现不俗带来公司收入快速增速,Q2单季度31.94%增长。从行业方面,2018H1乘用车、商用车产量分别增长3.23%、9.41%;从产品收入方面,增速最快的是尾气处理、汽车空调业务,分别增长77.33%、35.15%;从客户角度,乘用车收入增速最快的是吉利、长安、长城等,商用车收入增速最快的是潍柴、徐工、康明斯等。公司未来的增长一靠现有客户产品结构调整和渗透率的提高,从中冷、油冷器等单一产品配套到前端模块的配套,二靠现有客户新产品的拓展,比如EGR产品在现有客户(比如广汽、长城)的配套,新能源热管理产品、系统(水冷板、CHILLER、热泵等)在新能源客户(宁德时代、吉利汽车、大众MEB)的配套,三靠新客户的拓展,比如公司在2019年将逐步展开对捷豹路虎等豪华客户热交换器的配套。三者相汇,2021年冲击百亿收入。

  短期受原材料上涨、资产减值损失可能会对全年业绩产生一定压力,但公司仍然可通过提高管理能力进行对冲。公司现有产品原材料(钢铁、铝)占比在30%-40%左右,价格上涨对公司总体毛利率产生一定压力,导致2018H1毛利率下降1.62pct。公司2018H1资产减值损失同比增长524万元,主要是公司谨慎财务处理下对客户坏账的计提导致的。但是未来公司可通过提高管理效率尤其是销售效率来增强对抗外部风险的能力,值得提的一点,公司将成立专门的大客户营销“金三角”自营体模式,将客户经理、项目经理、技术经理绑定一起为客户提供端对端服务,自营体自主经营、自负盈亏,既可以提高服务效率,又可以增强对客户的迅速反应能力,进而提高盈利质量与能力。

  下调盈利预测,维持买入评级。考虑到下半年可能存在的原材料压力,我们下调公司2018年的业绩,预计2018-2020年可实现3.8亿、4.67亿及5.75以净利润,对应估值为15倍、13倍及11倍。

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